在当下这轮比特币行情里，有个关键判断得先亮出来：老玩家的抛压力量比新资金的推动力要大。即便有机构不断买入、降息预期在升温，甚至养老金也涉足其中，该抛售的依旧会抛售。不过，比特币的周期特性依然存在，只是未来剧烈的上下波动会逐渐趋于缓和。下面我就详细说说自己的看法，也欢迎大家交流不同观点。
如今市场上的比特币玩家和过去大不一样了。以前分析比特币行情，得盯着散户的动向，像钱包下载量、谷歌搜索热度、交易所开户数这些指标。但现在，这些指标的作用越来越小，因为真正推动行情的已经不是散户群体。散户那点购买量，在如今的市况下几乎可以忽略不计，真正的大玩家才是市场的主导者。现在要关注的是谁在大笔买入，比如ETF的申购数据、像微策略这类上市公司融资买币的数据，比特币的“入金通道”已经换了主角。
先说说新玩家里的上市公司，以微策略为例，这家公司已经购入了62.8万枚比特币，占全球总量的3%以上，平均成本大约73000美元。它几乎每天都在买，而且只买不卖，就像一台不知疲倦的“永动机”。但即便如此，比特币今年上半年还是跌了33%，这说明仅靠上市公司还不足以成为市场的主力。
再看看ETF，它背后其实是大众的资金。整个ETF体系已经持有128万枚比特币，占比约6%，背后进来的资金大约550亿美元，成本大概在43000美元。现在比特币市值已经翻了三倍，ETF背后的资金盈利颇丰。其中，贝莱德是主力，持有74万枚。虽然ETF的资金流入比较稳定，但并没有想象中那么激进，不是决定价格涨跌的关键因素。比如比特币从11万跌到7.4万时，ETF抛售的不到6万枚，占比不到5%，表现得相当“佛系”。这也表明，今年的顶部并非ETF出货导致的。
政府层面大概持有90万枚比特币，占比也不小。另外，还有一些比特币是永远不会流通的，像中本聪持有的部分以及链上丢失的币，加起来可能有25%的比特币已经“消失”。目前全网能流通的比特币基本都已现身，总发行量是2100万枚，已经挖出1972万枚，剩下的不多了，每天新产出才450枚，连微策略的需求都难以满足，市场现在是存量博弈的局面。
现在大约还有一半左右的筹码掌握在传统玩家手里，比如老鲸鱼、交易所、Defi池子以及个人持仓者。他们经历过一轮又一轮的牛熊周期，对市场节奏了如指掌，在该套现的时候会果断出手。今年上半年比特币回调33%，主要就是这些老玩家出货导致的，而非ETF抛售。
那比特币四年一个周期的规律还适用吗？我认为周期依然存在，只是震荡幅度不会再像以前那样剧烈，而是逐渐走向“温和”的牛市节奏。以前可能是从1万涨到7万再砸到1.5万，现在更可能是从5万涨到12万再回到7万，然后继续涨到15万，剧烈波动变成了慢牛中的回调。这是因为市场出现了“只买不卖”的新力量，无论是ETF还是像微策略这样的公司，它们都不是来投机的，而是将比特币视为数字黄金，愿意长期持有。虽然目前它们的筹码占比只有10%左右，还不足以彻底改变市场，但已经在发挥作用，拉平了市场波动。比如上轮牛市中场最大回调是从6.5万跌到2.9万，跌幅达55%，而这轮是从11万跌到7.4万，跌幅为33%，明显缓和了许多。
接下来谈谈比特币的顶部会在哪里。如果比特币要涨到20万甚至100万美元，需要什么条件呢？除了市场宽松等因素外，更重要的是“信仰”的扩散，比特币要成为真正的全球避风港，被视为数字黄金、抵御货币崩盘的资产，然后养老金、主权基金、各国央行等真正开始配置它。现在的ETF只是一个开端，真正有影响力的是国家级养老金、贝莱德等能随意调动几十万亿资产的机构。如果它们决定将5%的资产配置到比特币，价格很可能一步跨到20万美元。当比特币涨到20万时，市值会超越英伟达；涨到100万，就能和黄金平起平坐。
但这需要满足两个前提条件：一是新资金要持续不断地流入市场；二是老玩家在20万美元以下要愿意继续持有，不进行抛售。目前的问题是，上轮很多老玩家的建仓成本只有2 – 3万，这轮涨到10万时利润已经非常可观，难免会落袋为安。如果下一轮大家的建仓成本抬高到5万以上，才可能有在20万出货的预期。从ETF数据来看，它们的建仓成本大约在4.3万，目前还看不出它们会在什么价位了结。
综合各方面因素，我个人判断本轮比特币顶部可能会落在15万美元左右，差不多是从底部上涨10倍。原因很简单，目前市场还是由老钱主导，他们的逻辑是周期性套利，新资金虽然有长期共识，但数量还不够，还扛不起整个市场。远期比特币涨到100万是有可能的，但那得等到下个周期了。
