陈黑牛
引言
在2021年中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会上，习近平总书记庄严宣布：“我们将继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地。”这一战略蓝图，不仅为北交所赋予服务创新型中小企业的时代使命，更承载着完善中国多层次资本市场体系、推动科技、资本与实体经济高水平循环的宏大愿景。
然而，北交所的发展现状与市场预期之间仍存在不小的差距。相较于成熟、庞大的沪深交易所，北交所时常陷入“鸡肋”的尴尬境地——既因其崇高战略地位而难以舍弃，又因其市场表现不尽如人意而难以消化。因此，迫切需要将北交所从困境中拯救出来，使其成为与沪深交易所并驾齐驱、充满活力和吸引力的核心交易所。这不仅仅是一次简单的市场修补，而是一场深刻、系统性的改革。这不仅关乎北交所自身发展，更关乎中国多层次资本市场结构优化、支持创新型国家建设的国家战略。
要让北交所摆脱“鸡肋”困境，实现“三足鼎立”的格局，必须直面其核心痛点，以壮士断腕的决心，从市场流动性、上市公司质量、差异化定位和投资者信心这四个维度入手，打出标本兼治、远近结合的“组合拳”式改革。
一、核心问题诊断：为何北交所陷入“鸡肋”窘境？
精准诊断是有效治疗的前提。北交所当前面临的挑战，是多重因素叠加、相互交织形成的复杂系统性问题。
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流动性匮乏：市场的“阿喀琉斯之踵”。这是北交所最致命、最核心的痛点。一个没有流动性的市场，就如同没有水源的河流，终将干涸。北交所日均成交额长期远低于沪深交易所，甚至不及沪深市场一只热门股票的成交。低流动性导致股价发现功能严重弱化，价值难以被合理评估；投资者（尤其是早期投资者）面临“退出难”的困境，投资意愿被极大抑制；上市公司也难以通过再融资获得持续发展资金。这形成了一个“流动性不足→估值低、融资难→优质企业不愿来、投资者不敢投→流动性进一步恶化”的死亡螺旋。
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优质企业供给不足与“跳板”心态。资本市场归根结底是“资产”的竞争。目前市场普遍感觉北交所缺乏“明星企业”和具备核心竞争力的“硬科技”标杆。部分上市公司在技术壁垒、成长性和行业前景上，与科创板、创业板的头部公司相比存在差距。更深层次的问题在于，由于转板机制的存在，部分优质企业仅将北交所视为通往创业板的“预备班”或“跳板”，缺乏长期深耕的决心。这种心态使得北交所的上市公司队伍难以沉淀下一批具有市场号召力的领军企业，削弱了市场的长期吸引力。
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市场定位模糊：特色不鲜明，陷入同质化竞争。科创板旗帜鲜明地定位于“硬科技”，创业板服务于“三创四新”，而北交所服务“创新型中小企业”的定位则显得相对宽泛和模糊。何为“创新型”？标准何在？特色何在？在与沪深交易所的竞争中，北交所未能展现出足够清晰的差异化优势，导致其在吸引特定类型的企业和投资者时，品牌辨识度不高，容易陷入与创业板、科创板的同质化竞争，而非形成互补。
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投资者门槛与结构失衡：生态单一，根基不稳。尽管个人投资者门槛已从100万降至50万，但仍高于科创板（20万）和创业板（10万，存量投资者不限）。这直接将大量潜在的个人投资者挡在门外。更为关键的是，机构投资者——如公募基金、保险资金、社保基金等——在北交所的参与度严重不足。市场参与者结构呈现以高风险偏好的个人投资者为主的局面，这类资金往往追逐短期波动，缺乏长期价值投资的耐心，加剧了市场的波动性和不稳定性。
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估值落差与制度衔接不畅。北交所上市公司整体估值水平显著低于沪深可比公司，这固然有企业基本面的原因，但也与流动性折价、市场关注度低密切相关。虽然设立了转板机制，但实际操作中路径复杂、时间成本高、成功率存在不确定性，导致“转板红利”预期与现实之间存在巨大落差，反而强化了市场的观望情绪。
二、提振做强北交所的系统性解决方案
破解北交所的困境，需要一套环环相扣、协同发力的系统性改革方案，既要下“猛药”解决当务之急，也要做“慢功”培育长远根基。
第一，猛药去疴：以非常之举破解流动性困局
提升流动性是激活北交所的“第一把火”，必须拿出超常规的勇气和力度。
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改革北交所免市值现金申购新股迫在眉睫
当前北交所有新股申购采用现金申购，无需市值。由于北交所打新收益大，导致大量投资者卖出股票以申购新股，打新演变为抽血，由此往往造成股市失血。在突发事件或行情不好时极易造成股市大跌。如2026年3月16日是北交所新股申购日，股市又是大跌。可见，改革北交所免市值现金申购新股方式，促进A股健康发展迫在眉睫。
建议北交所采用市值配售，以申购日前一年（约200个交易日）北交所股票市值，按比例直接分配新股。 -
彻底改革交易制度，降低交易摩擦。
打造“成本洼地”：考虑在北交所试点进一步降低甚至阶段性免征证券交易印花税，同时交易所经手费、券商佣金等也给予大幅优惠。通过形成显著的交易成本优势，吸引高频交易者、量化资金和套利资金入场，快速提升交易活跃度。 -
优化交易机制：深入研究并适时引入更具效率的交易机制。例如，在现有涨跌幅限制基础上进一步放宽，甚至考虑在条件成熟时取消涨跌幅限制，让价格更快回归价值。同时，可以审慎研究推出“T+0”交易制度的可行性，从小盘股或部分ETF试点开始，这能极大增强市场的日内流动性和价格发现效率。
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大力引入源头活水，优化投资者结构。
强制与激励并举引导公募基金：可考虑出台指导性政策，要求所有新设立的股票型及混合型公募基金，必须配置一定比例（如不低于一定净值）的北交所股票。同时，对北交所投资业绩优异的基金管理人和产品，在评优、业务资格等方面给予政策倾斜，形成正向激励。
全面引入长期资本：明确鼓励并简化保险资金、全国社保基金、企业年金等长期资本投资北交所的流程和考核机制。这些“长钱”是资本市场的“压舱石”，它们的入场不仅能带来巨额增量资金，更能引导市场树立长期投资、价值投资理念。
大力发展指数化投资：加快构建和推出覆盖北交所不同行业、不同市值的系列指数（如北交所“专精特新”指数、北交所科技指数等），并大力支持基金公司发行相关的ETF和指数基金产品。这为庞大的被动投资资金进入北交所提供了便捷、低风险的通道。
第二，固本培元：夯实上市公司质量这一生命线
没有稳定供给的优质上市公司，任何流动性的注入都是无源之水。必须从根本上提升北交所的“资产”吸引力。
- 强化“主阵地”建设，畅通上市入口与培育机制。
做实创新层“蓄水池”功能：深化新三板改革，优化分层标准，让创新层真正成为北交所的“优质项目池”和“孵化器”。加强对创新层企业的公司治理、信息披露和财务规范的前置辅导与监管，确保输送到北交所的是经过检验的“优等生”，实现“层层递进”的良性循环。
推行“挂牌即上市”直联审核：对于经过筛选的、极具潜力的“专精特新”企业，在其申请新三板挂牌时，即可同步启动北交所上市审核的预沟通机制，实现挂牌审核与上市审核的深度联动，大幅压缩上市等待时间，提升北交所对高成长性企业的吸引力，与沪深交易所的审核效率形成比较优势。
- 明确产业导向，打造特色鲜明的产业集群。
聚焦“专精特新”核心定位：将北交所明确定位为中国“专精特新”小巨人、单项冠军企业的核心资本平台。这一定位与科创板“硬科技”、创业板“三创四新”形成了清晰的错位与互补。集中资源，将北交所打造成一个在特定细分领域拥有全球领先技术和市场地位的“隐形冠军”聚集地。
主动挖掘与精准服务：交易所应联合地方政府、产业园区、股权投资机构，主动出击，在全国范围内挖掘和吸引符合定位的优质企业，并提供从上市前培育、融资对接到上市后服务的全链条支持。
- 严格退市制度，建立退市先行赔付机制，构建优胜劣汰的健康生态。
建立更市场化的退市标准：对丧失持续经营能力、严重违法违规的公司，坚决、快速清退，防止“劣币驱逐良币”。
探索建立退市先行赔付机制：为保护广大中小投资者权益，增强市场信任度，可研究建立由控股股东、实际控制人及重要原始股东、保荐机构作为责任主体的退市先行赔付基金。当公司因欺诈发行、重大违法行为退市时，用于赔付二级市场投资者。此举将极大倒逼发行人提升质量，中介机构勤勉尽责，从源头上净化市场环境。
第三，重塑定位：打造清晰独特的市场品牌与预期
在激烈的市场竞争中，清晰的品牌形象至关重要。
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讲好“北交所故事”：明确向市场传递北交所是投资中国创新型经济“早期阶段”和“成长初期”的“主战场”。其魅力不在于当下的巨头，而在于未来的巨人。突出其“早、小、新”的特点，吸引那些独具慧眼、愿意陪伴优秀小企业共同成长的价值投资者和产业投资者，分享其从“小巨人”迈向“巨无霸”过程中的高成长红利。
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深化与畅通“转板”机制：转板机制不应被弱化，而应被强化和规范化。关键在于将其从一条充满不确定性的“小路”，改造为一条清晰、透明、可预期的“高速公路”。明确转板的标准、流程和时间预期，使得优质企业在北交所发展到一定阶段后，能够顺畅、高效地转入创业板或科创板。这非但不会削弱北交所，反而会增强其作为“明星企业摇篮”的吸引力——投资者会为了捕捉下一个转板标的而更积极地在该市场进行早期布局。
第四，改善生态：优化投资者结构与市场体验
良好的市场生态是可持续发展的保障。
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审慎优化投资者适当性管理：在加强投资者教育和风险提示的前提下，深入研究进一步降低个人投资者门槛的可行性（例如降至与科创板一致的20万元），或探索以投资者的投资经验、风险测评结果作为准入标准，替代单一的资产门槛，从而扩大潜在的投资者基础。
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加强投资者教育与保护：针对北交所企业规模小、技术迭代快、经营风险相对较高的特点，持续、深入地开展投资者教育，充分揭示风险。同时，构建更加高效、严厉的监管执法体系，对财务造假、内幕交易、操纵市场等违法行为“零容忍”，切实保护投资者合法权益，这是重建和巩固市场信心的基石。
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提升市场关注度与研究覆盖：鼓励和引导证券公司加大对北交所上市公司的研究投入，增加分析师覆盖面和研报发布频率与深度。鼓励主流财经媒体设立北交所专题栏目，增加对北交所优秀公司和市场动态的报道，打破信息孤岛，提升整个市场对北交所的认知度和关注度。
综上所述，提振北交所，使其真正与沪深交易所形成三足鼎立之势，绝非一朝一夕之功，也不能依靠零敲碎打、修修补补的政策。它需要证监会、交易所、券商、企业、投资者等市场各方凝聚共识、形成合力，进行一场顶层设计清晰、改革措施果断、执行坚决有力的系统工程。
其核心思路在于：通过北交所市值配售新股，吸引资金入市，从而通过“猛药去疴”的流动性解决方案，率先打破负向循环，激活市场一池春水；通过“固本培元”的优质企业供给策略，夯实市场长远发展的根基；通过“重塑定位”的品牌差异化战略，在资本市场格局中占据不可替代的生态位置；通过“改善生态”的投资者结构优化，重建稳固而健康的投资信心。
当北交所能够持续不断地培育和涌现出从“小巨人”成长为“巨无霸”的明星企业时，当投资者能在这里凭借专业和远见真正发现价值、并获得丰厚回报时，“鸡肋”的标签自然会脱落。届时，北交所将不再仅仅是沪深市场的补充，而是成为中国多层次资本市场中一颗不可或缺、熠熠生辉的明珠，与沪深交易所共同支撑起中国经济创新驱动的未来。