为什么黄金在上涨，比特币在下跌？

图：Atlantic Council,一卷美元钞票在俄罗斯国旗背景上滚动的照片，象征 “冻结俄罗斯外汇储备” 的经济制裁动作。

2022年俄乌战争爆发后，美国联合盟友冻结了俄罗斯约3000亿美元的外汇储备，约占俄罗斯当时总储备的一半。这一前所未有的举动令各国震惊——如果连拥有核武的大国俄罗斯的海外资产都能被随意冻结，其他国家又怎能安枕？储备货币被武器化的风险让许多国家开始质疑美元资产的安全性。事实证明，大多数央行储备经理都认为此举将产生深远影响：在一项调查中，84.5%的受访央行表示西方冻结俄罗斯储备的做法将对未来储备管理产生重大后果。因此，为了规避政治风险、保护国家财富，不少国家开始重新评估其储备组合，增加黄金持有、减少对美元和欧债等资产的依赖。

黄金作为无国界的硬资产，在这种背景下更受青睐：它不受他国制裁控制，天然成为动荡时代的“避险港”。俄罗斯自身也被迫提高国内黄金储备比例，并寻求去美元化的结算机制。这场信任危机正是当今黄金上涨的重要推手之一。

描述：上图显示全球央行储备中黄金（黄色）与美国国债（蓝色）占比的变化趋势（1970-2025）。近年来黄金占比上升至约27%，首次超过美债的23%。

地缘政治和信用风险的上升，使全球央行纷纷囤积黄金。根据欧洲央行的一项研究，全球央行目前合计持有约36,000吨黄金，并在过去三年每年净增持逾1,000吨，创下历史纪录。黄金价格同步飙升，2025年已突破每盎司3500美元，同比上涨约35%。随着价格攀升，央行持有的黄金市值约达4.5万亿美元，首次超过其美债持有规模（约3.5万亿美元）。这意味着黄金在全球储备中的份额升至27%，自1996年以来首度超越美债占比（降至23%），成为仅次于美元的第二大储备资产。出现这一“里程碑”的深层原因在于多重忧虑：通胀高企、美国财政健康恶化、美联储独立性及地缘政治不稳等，让各国质疑长期持有美国国债的稳定性。相反，黄金作为“古老的可靠财富”，重新受到央行青睐。

今年9月的一篇分析指出，当前的宏观环境与上世纪70年代类似：货币不稳、高通胀和地缘格局重塑，使黄金再次成为各国战略储备的关键。可以预见，只要全球通胀压力和地缘风险难以消退，各国央行的“购金热”还将持续。在这一去美元化趋势下，黄金需求强劲，价格自然水涨船高。正如分析师所言，我们正在见证全球储备构成的重大重组早期阶段。黄金重新站上储备舞台中央，反映出各国对美元体系信任的减退和对中立资产的偏好。

描述：几位商务人士围坐桌旁，桌上摆放成堆金条和写有“Tier 1 Asset（一级资产）”的牌子，象征巴塞尔协议将实物黄金归为最高质量资产。

除避险需求外，监管规则的变化也在推动黄金升值。根据巴塞尔协议III的“最终改革”（俗称巴塞尔III终局），自2025年7月1日起，实物黄金被正式提升为一级高质量流动性资产（HQLA）。这意味着，商业银行持有的未抵押实物黄金，可按100%市值计入满足流动性覆盖率的合格储备，与现金和美国国债享有同等地位。之前虽然实物黄金自巴塞尔I（1988年）以来就被视为0%风险权重的一级资本，但并未计入银行流动性指标；现在规则变更使黄金既是一级资本又是一级流动资产。

这一重大调整无疑提高了银行持有黄金的意愿：银行不再为持有黄金预留额外资本，有助于提高资本效率。更重要的是，新规规定只有“配置（allocated）”的实物黄金才能享受一级资产待遇，而纸黄金（如黄金ETF、不分配账户等）不计入或需更高资本要求。这将驱动市场更多需求真正的实物金条，从而利好黄金价格。业内人士指出，这标志着监管机构对黄金货币属性的重新肯定：黄金不再仅被视为大宗商品，而是与法定货币和国债并列的最高等级储备资产。这一变化无疑强化了各大金融机构和央行长期配置黄金的信心，进一步推升了市场对黄金的需求和价格。

描述：1914-2025年美国CPI年度通胀率走势折线图。可见1970-1980年代通胀曾飙至两位数高位，近年通胀率亦重现上升趋势。

近年来，全球通货膨胀高企和主要经济体债务负担沉重，也让黄金受益匪浅。新冠疫情后各国大放流动性，供应链受阻导致通胀飙升，美国CPI年涨幅一度达9.1%（2022年6月），创40年新高。高通胀侵蚀法币购买力，投资者纷纷转向黄金这一传统保值资产。同时，各国政府债台高筑、信用评级承压。2023年8月，评级机构惠誉罕见地将美国主权信用从AAA降至AA+，理由正是“未来三年美国财政状况恶化，以及屡次债务上限僵局削弱了偿债可靠性”。惠誉警告美国政治纷争和债务高企正在侵蚀全球对美元和美债的信心。这些因素叠加，使黄金重新凸显投资价值：在负利率或实际利率偏低环境下，持有零息的黄金机会成本下降，而其对抗通胀和信用风险的优势愈发明显。

例如，2025年9月美国财政赤字飙涨、长期国债遭抛售之际，金价反而创新高。可以说，通胀阴云与债务压力为黄金上涨提供了坚实的基本面支撑。只要主要经济体通胀未彻底受控、财政隐患未根除，避险资金对黄金的需求就将有增无减。黄金作为“硬通货”的魅力，在当前全球经济不确定时期被再次证明。

(综上，地缘政治风险、央行购金热、监管利好以及通胀债务忧虑共同推动黄金走强。那么，同为“抗通胀避险”故事的比特币为何背道而驰？下面将深入剖析比特币下跌的原因。)

描述：比特币价格2015-2025年日线走势面积图。图中比特币价格多次大起大落，凸显其波动性远高于黄金等传统避险资产。

曾几何时，不少人把比特币誉为“数字黄金”，期望其在避险时刻表现坚挺。然而现实表明，比特币并未展现出黄金般的避险属性。其价格走势反而与全球风险偏好高度相关，剧烈波动。学术研究发现，比特币价格在通胀压力下可能上涨，但一遇到不确定性剧增（例如地缘冲突、金融危机），比特币往往大幅下挫，并未像黄金那样在危机中逆势走强。典型例子是2020年3月疫情爆发初期，比特币曾在两天内腰斩，而同期黄金价格相对稳健。

分析数据显示，比特币与黄金之间并不存在稳定的正相关关系：滚动90日相关系数很少超过0.3，二者大多数时候并不同步。这说明比特币作为避险资产的效果有限，“数字黄金”的称号更多还是一种愿景而非现实。相反，比特币价格的波动特征更接近高风险科技股。其内在价值缺乏锚定，市场情绪主导明显，导致在市场恐慌时比黄金跌幅更剧烈。在本轮全球经济动荡中，比特币并没有扮演抗跌保值的角色，反而与其他风险资产一同遭抛售，凸显其避险神话的破灭。

描述：纳斯达克vsBTC相关性

比特币的市场表现越来越像科技股的风向标。这一现象既有数据佐证，又为投资者普遍感知。统计数据显示，比特币价格与以纳斯达克为代表的美国科技股呈现出高度正相关。近几年相关系数多次达到0.7-0.8的水平，表明比特币几乎与科技股同步涨跌。例如，截至2025年11月，比特币30日对纳指的相关系数约为0.80，处于近年来的峰值。同时，比特币与黄金、现金等传统避险资产的相关性却接近于零。

正如分析人士所指出的，比特币越来越像一种高杠杆的科技股票。其价格驱动力与科技股类似：对宏观流动性和未来增长预期极为敏感。当投资者青睐风险资产时，比特币涨幅领先；一旦科技板块遭抛压，比特币往往跌得更狠。这种高度关联表明，比特币目前被市场归类为风险投资品而非避险保值品。这背后的原因在于，比特币尚未像黄金那样拥有深厚的机构基础和稳定需求，反而更多受到投机情绪、监管环境和技术潮流的影响。简言之，比特币当下的市场行为更接近纳斯达克指数，而不像传统避险资产。这也解释了近期科技股与比特币同涨共跌的现象：避险资金并未流入比特币，反而将其视作高风险的一部分。

描述：比特币正在从对利率高度依赖的“风险资产”，转变为在高利率环境下仍具有增长能力的“结构性资本配置资产”。

除了股市情绪，比特币的走势也深受宏观政策的影响。回顾近两年，美联储快速加息和缩表，使全球流动性环境从宽松转为紧缩——这一变化对比特币形成显著逆风。在超宽松时期，大量廉价资金涌入加密市场推高币价；但当美联储开启激进加息周期、提高利率水平后，比特币失去了重要的上涨动力。高利率提高了持有比特币的机会成本，投资者更倾向于选择有收益的资产而非零息的加密货币。此外，货币政策收紧往往伴随美元走强和市场流动性枯竭，这也削弱了比特币的投机热情。2022年以来的币圈寒冬与美联储转鹰密不可分：随着美债利率攀升、QT（量化紧缩）抽走美元流动性，比特币自历史高点一路下挫。当下（2025年末），尽管通胀有所回落，市场对流动性前景依然谨慎。加之美国财政赤字高企、债务利率负担上升，决策者保持紧缩立场的时间可能长于预期。这令比特币等依赖宽松环境的风险资产承受压力。

与此同时，各国监管趋严也是因素之一：美国证监会（SEC）近年对加密交易所和山寨币加强执法，日本欧洲等地也相继出台更严格的加密监管规范。政策面的不确定性降低了机构入场热情，市场流动性进一步下降，放大了比特币的波动和跌幅。综合来看，在高利率和强监管交织的宏观环境下，比特币很难再现过去那种“流动性泛滥推动的牛市”。相反，它正经历传统金融条件收紧所带来的阵痛。这也是为何在避险情绪升温的2023-2025年，比特币未能像黄金般展现抗跌性，反而跟随高风险资产走低的原因之一。

黄金和比特币都被冠以“避险资产”之名，但近来的市场表现却截然相反：黄金节节走高，而比特币大幅回落。究其原因，根本在于两者底层属性和投资者认可度的差异。黄金经历千百年考验，拥有全球央行和民众的广泛信任，在通胀和危机中始终扮演“终极保值”的角色。当前国际局势动荡、美元信用受损，各国央行和投资者用真金白银投票，推升黄金需求和价格。而比特币诞生仅十余年，其“数字黄金”定位只有收获部分主流认可。相反，比特币更像是人类对未来数字世界的大胆畅想，价格主要由风险偏好驱动，和科技成长故事紧密相连。当市场憧憬Web3和区块链革命时，比特币扶摇直上；但一旦质疑声起（例如对AI泡沫的担忧、对虚拟经济的冷静反思），比特币的估值支撑便迅速坍塌。近期比特币随科技股下挫，跌破重要均线，再度印证它与避险资产的背离。

或许这是一记警钟：比特币当前更像高波动性的科技投机品，而非稳定的避险储值。展望未来，比特币能否摆脱对科技行情的高度依赖，真正成长为“数字黄金”，还有待时间和市场的检验。如果人工智能等新技术的泡沫破裂导致虚拟经济预期降温，比特币价值可能继续受挫；反之，若数字生态进一步融入主流、监管框架明确且市场成熟，比特币或许才有机会逐步获得类似黄金的避险地位。但是我认为比特币从未是避险资产，他是人类对新世纪进步珍品，并仍旧坚信未来人类会对虚拟世界的开启，比特币不可多得的可持续投资的良好资产之一。